Жесткая посадка

Привет!

В целом весна выдалась занятной. Банкротство банков в США , потолок госдолга в США, итог – просто игра на нервах и не более!

• Хотя ФРС вряд ли повысит ставки в июне, отсрочка, вероятно, будет недолгой. Ущерб уже нанесен, и ожидаемые дальнейшие подъемы означают еще больший ущерб. Рецессия, с которой мы неизбежно сталкиваемся, вызвана нами самими.
• Перевернутая кривая доходности отвечает за два причинно-следственных канала этой рецессии: 1) само сбывающееся пророчество о ее успешной репутации в качестве сигнала рецессии и 2) величина инверсии, которая создает высокий уровень стресса для банков США и финансовые системы.
• Два минуса — ошибочная характеристика ФРС инфляции как временной и неспособность ФРС приостановить повышение ставок в начале 2023 г. на фоне признаков замедления инфляции — не добавляют плюсов. В результате банковская и финансовая система, а также рынок коммерческой недвижимости находятся в состоянии стресса. В результате шансы на жесткую посадку увеличились.

С 4 января 2023 года ФРС агрессивно повышает короткие ставки, чтобы компенсировать свою предыдущую ошибку, когда она опоздала с пониманием того, что инфляция не была временной. Продолжая повышать ставки, ФРС подвергала опасности переборщить, повышая ставки намного выше того времени, когда она должна была остановиться, и ставя под угрозу шанс на мягкую посадку. После банкротства Silicon Valley Bank (SVB) и двух других крупных банков в начале весны ФРС оказалась в проигрышной ситуации: пауза в повышении ставок могла быть истолкована как признак хрупкости банковской системы и привести к панике, в то время как еще один поход усилит нагрузку на финансовую систему. 3 мая ФРС выбрала последний вариант, подняв курс еще на 25 базисных пунктов (б.п.). Это действие и предыдущее повышение повысили вероятность жесткой рецессии.

Экономика США может избежать жесткой посадки. Избыточный спрос на рабочую силу и стабильные балансы потребителей указывают на то, что реализация медленного роста или незначительного отрицательного роста является возможным сценарием. Рецессия, если она наступит, может быть легкой. Подстановочным знаком была ФРС.

Перевернутая кривая доходности — в значительной степени дело рук ФРС — открыла двери для двух причинных каналов рецессии. Один канал — это само сбывающееся пророчество об успешном опыте моего перевернутого сигнала кривой доходности (доходность 10-летних казначейских облигаций минус доходность трехмесячных казначейских векселей). При прогнозировании рецессий с 1968 года восемь к восьми и отсутствии ложных сигналов текущая инверсия предупреждает потребителей и предприятия о необходимости быть осторожными в преддверии вероятной рецессии. Увеличение сбережений и откладывание инвестиций естественным образом ведет к замедлению роста.

Ни один генеральный директор не хочет стоять перед акционерами в конце 2023 или начале 2024 года, утверждая, что они были ошеломлены рецессией. Инверсионный сигнал рецессии сейчас слишком хорошо известен, чтобы его игнорировать. Отсрочка капитальных вложений и сокращение численности персонала в качестве меры предосторожности — это просто разумное управление рисками. Хотя эти шаги, вероятно, приведут к замедлению роста ВВП, шансы на жесткую посадку будут ниже, потому что компании будут более компактными, подготовившись к более медленному росту. Если бы ФРС прекратила повышать ставки в этом году, этот канал, вероятно, привел бы к мягкой посадке или, возможно, вообще к отсутствию рецессии.

Вторым причинным каналом рецессии является серьезное напряжение, которое величина инверсии (174 базисных пункта) оказывает на банковскую и финансовую системы. Кривая доходности с положительным наклоном (долгосрочные ставки выше, чем краткосрочные) хороша для здоровья банка, потому что банки обычно платят краткосрочные ставки (по сберегательным депозитам) и получают более долгосрочные ставки (по кредитному портфелю и инвестициям в долгосрочные государственные облигации). Агрессивно повышая короткие ставки, ФРС перевернула обычную модель и создала риск.

В результате банки борются с несоответствием активов/пассивов. Поскольку ФРС удерживала ставки около нуля в период активного экономического роста, низкой безработицы и рекордно высоких цен на акции, банки и другие учреждения стремились к доходности и брали на себя дополнительный риск. Следствием этого является то, что теперь они владеют портфелями долгосрочных облигаций и кредитов, приносящих низкие процентные ставки. Однако рыночная ставка, которую банки должны платить по своим обязательствам (депозитам клиентов), намного выше. Кроме того, ценные бумаги банков с более длительным сроком погашения торгуются по дисконтированной стоимости в результате повышения ставок на более длинном конце кривой доходности. Ликвидация этих облигаций для выплаты вкладчикам, желающим снять свои средства, приводит к убыткам банка.

«Отказ ФРС приостановить ставки в течение первых пяти месяцев 2023 года создает нежелательный сценарий: жесткую посадку».

Регуляторный надзор и стресс-тесты не смогли выявить или должным образом оценить риск дюрации, который привел к краху некоторых банков. Хотя нам хотелось бы верить, что банковский кризис позади, сколько еще банков второго уровня и региональных банков могут рухнуть? Напряжение в финансовой системе вызывает неопределенность. Мы не знаем масштабов ущерба, но ФРС могла бы смягчить большую часть неопределенности на рынке, предоставив общественности основанный на данных анализ банковских рисков. Мы могли бы ответить на простой вопрос: у скольких банков сейчас отрицательный собственный капитал? Три потерпели крах, и существуют тысячи банков. Публикация таких данных на рынке привнесет необходимую прозрачность и уменьшит неопределенность.

Нерешительность ФРС в отношении приостановки повышения ставок после ее предыдущей ошибки, заключавшейся в том, что она слишком долго ждала начала повышения ставок, не является положительным результатом для экономики США. В экономике два минуса дают больший минус.

ФРС совершила серьезную ошибку, считая инфляцию преходящим явлением и придерживаясь этой позиции слишком долго. Данные показывали нам, даже когда мы вступили в 2023 год, что инфляция замедлялась. За последние 10 месяцев индекс потребительских цен работал на уровне 3,3% в годовом исчислении, что не соответствует целевому показателю ФРС в 2,0%, но близко к нему.

Жилье представляет собой 33% ИПЦ и 40% любимого индикатора инфляции ФРС, дефлятора расходов на личное потребление. Стоимость жилья была основной причиной, по которой инфляция начала расти в 2021 году. ФРС, безусловно, осознавая, что жилье является запаздывающим показателем, не должна была характеризовать инфляцию как преходящую или принимать политические решения, поддерживающие эту точку зрения. Расходы, связанные с жильем, в настоящее время имеют тенденцию к снижению, поскольку цены на жилье и арендная плата падают, но потребуется некоторое время, чтобы учесть индекс потребительских цен. Эта тенденция была предсказуема в январе. Сейчас июнь.

Еще один важный фактор инфляции, цены на сырьевые товары, имеют тенденцию к снижению с июня 2022 года. Товарный индекс Bloomberg снизился на 28,3% по сравнению с пиковым значением почти годичной давности. Эта тенденция также была предсказуема в январе. Сейчас июнь.

С положительной стороны, похоже, что ФРС не будет повышать ставки в июне, но это будет на шесть месяцев позже. Далее, пауза — это не прекращение. Ожидается, что ФРС возобновит повышение ставок позже летом. Я надеюсь, что нам удастся избежать жесткой посадки, но ФРС (без необходимости) сделала этот исход более вероятным.

На данный момент рецессия, кажется, не за горами. Вопрос в том, будет ли это жесткая или мягкая посадка? Хотя отсутствие повышения ФРС в июне является долгожданной новостью, «паузы» недостаточно. Дальнейшие повышения после июня усугубят риск для финансовой системы и еще больше повысят вероятность ужасной — и ненужной — жесткой посадки.

Следи за Инфой БТ!