Предупреждение ФРС: конец эры акций
В недавнем официальном документе Федеральной резервной системы содержится предупреждение о « значительно более низком росте прибыли и доходности акций в будущем ». Тенденции процентных ставок и ставок корпоративного налога за последние 30 лет были сильным попутным ветром для корпоративной прибыли. В результате акции показали себя лучше, чем могли бы быть в противном случае.
Понимание того, почему прибыль корпораций и в конечном счете, цены на акции в прошлом были выше, имеет важное значение. Но более важным для инвесторов является будущее и оценка того, как процентные ставки и налоговые ставки повлияют на рост прибыли и цены акций.
График ниже показывает, что корпоративные доходы росли быстрее за последние 30 лет, чем за 40 лет до этого. Устойчивый рост доходов произошел, несмотря на заметное сокращение экономического роста.
Главный вывод заключается в том, что 30-летний период до пандемии был исключительным. За эти годы как процентные ставки, так и ставки корпоративного налога существенно снизились. Это имело механический эффект значительного ускорения роста корпоративной прибыли. В частности, считаю, что снижение процентных ставок и ставок корпоративного налога обеспечило более 40 процентов роста реальной прибыли корпораций с 1989 по 2019 год.
Как показано ниже, казначейские и корпоративные процентные ставки неуклонно снижались в течение последних 30 лет. В результате дешевого финансирования корпоративный левередж, как показано на втором графике ниже, существенно вырос до рекордно высокого уровня. Увеличение кредитного плеча и снижение процентных расходов увеличивают прибыль.
К 1989 году эффективная ставка корпоративного налога, измеряемая как совокупные налоговые расходы, деленные на совокупный доход до налогообложения, составляла 34 процента, снизившись с 44 процентов в среднем за период с 1962 по 1982 год. до финансового кризиса эффективные ставки корпоративного налога составляли в среднем 32 процента. Затем они несколько снизились в годы сразу после финансового кризиса. Следующий важный шаг вниз произошел после принятия Закона о сокращении налогов и занятости от 2017 года, который снизил установленную законом ставку корпоративного налога с 35 до 21 процента. Благодаря этой реформе эффективные ставки корпоративного налога снизились с 23 процентов в 2016 году до 15 процентов в 2019 году.
На приведенном ниже графике показаны эффективные налоговые поступления корпораций в процентах от дохода до налогообложения, которые в настоящее время составляют около 10% по сравнению с 25% в конце 1980-х годов.
Хотя более низкие процентные ставки и налоговые ставки значительно ускорили рост, вероятность того, что это продолжится, ничтожно мала. Конец благоприятной эры для акций, вероятно, уже позади. Учитывая, что федеральный дефицит будет продолжать расти быстрее, чем экономика, становится все более маловероятным, что правительство может позволить себе снизить корпоративные налоги. На самом деле шансы в пользу повышения налогов. Процентные ставки могут вернуться к низким уровням последних 10 лет. Но если ставки не станут отрицательными, у корпораций мало возможностей для существенного снижения эффективной процентной ставки.
Следовательно, рост корпоративной прибыли в совокупности будет ближе к темпам роста ВВП в будущем. Разрыв между ВВП и прибылью, скорее всего, сократится. Рост прибыли примерно на 4% — это неплохо. Но высокие оценки основаны на стабильном росте прибыли. Рост, подобный ВВП, не прогнозируется и, вероятно, окажет давление на цены акций. Проще говоря, инвесторы не захотят платить оценку выше среднего за рост прибыли ниже среднего.
Может возникнуть соблазн предположить, что исключительная производительность фондового рынка за последние три десятилетия будет продолжаться бесконечно. Однако, оценка говорит об обратном. Доходность акций, и рост корпоративной прибыли, скорее всего, будут существенно ниже в будущем. Этот вывод следует из минимального предположения о том, что процентные ставки и эффективные ставки корпоративного налога имеют очень мало шансов упасть ниже уровня 2019 года.
Попутный ветер последних 30 лет, стимулировавший рост прибыли примерно на 3% больше, чем ВВП, вероятно, закончился. Без упомянутой помощи прибыль будет отслеживать номинальный ВВП. Но не исключены более высокие процентные ставки и налоговые ставки. Рост прибыли на 4% может быть положительной стороной со значительным недостатком, если процентные ставки останутся на текущем уровне и/или увеличатся налоговые ставки.
Следи за Инфой – БТ