EUR/USD – контролировать инфляцию или избежать рецессии?

• Федеральная резервная система США и Европейский центральный банк завершили 2022 год на ура.
• Финансовые рынки будут по-прежнему зависеть от инфляции и экономического роста.
• Энергетический кризис в Европе следующей зимой легко может превратиться в глобальный, затронувший как евро, так и доллар США.
• Долгосрочный коррекционный рост EUR/USD, вероятно, продолжится в первом квартале 2023 года.

Пара EUR/USD начала 2022 год со слабого настроя, но в то время никто и подумать не мог, что она достигнет дна на отметке 0,9535. Финансовые рынки в целом с оптимизмом смотрели на восстановление экономики после пандемии, несмотря на некоторое остаточное послевкусие, в основном связанное с запуском глобальной машины.

Внезапный конец доллара США, поддерживаемого дешевыми деньгами

Восхищение восстановлением экономики после пандемии было недолгим, поскольку мировая экономика столкнулась с еще одним неожиданным ударом: инфляцией. Повышение индекса потребительских цен (ИПЦ) стало новой нормой на фоне сбоев в цепочках поставок и резкого роста потребительского спроса, когда инфляция в основных экономиках достигла максимума за несколько десятилетий и застала врасплох правительство и политиков. «Временная» инфляция с 2021 года сместилась на закрепившуюся в начале 2022 года.

Сразу же резко вырос спрос на краткосрочные государственные облигации США . Доходность казначейских облигаций США подскочила до многолетнего максимума, но, что более важно, доходность 2-летних казначейских облигаций превысила доходность 10-летних, что обычно рассматривается как ранний признак приближающейся рецессии. Доллар США (USD) движется параллельно и достиг многолетних максимумов по сравнению с большинством основных конкурентов.

Центральные банки сочли хорошей идеей перейти от сверхмягкой денежно-кредитной политики к масштабному количественному ужесточению для сдерживания инфляции. ФРС начала повышать ставки на скромные 25 базисных пунктов (б.п.) в марте 2022 года, до диапазона 0,25–0,50%, но вскоре за этим последовало пять последовательных повышений на 75 б.п.

Инфляция в США продолжала упорно расти, хотя к концу третьего квартала появились первые обнадеживающие признаки. Индекс потребительских цен в США вырос в июне на 9,1% в годовом исчислении, что является самым высоким уровнем за более чем сорок лет. С этого момента ИПЦ рос более медленными темпами, и участники рынка поспешили оценить более медленные темпы роста, что дало EUR шанс восстановить часть позиции, утраченной в течение первых девяти месяцев года.

За озером ситуация была совершенно иной. В последний квартал года ценовое давление продолжает расти, в то время как политики ЕЦБ ждали до декабря, чтобы занять более агрессивную позицию. Годовой индекс потребительских цен Еврозоны вырос на 10,1% в годовом исчислении в ноябре, в то время как в Европейском Союзе за тот же период он составил 11,1%. Инфляция в еврозоне достигла пика за несколько десятилетий в 10,6% в сентябре.

Европейский центральный банк был гораздо более консервативен в течение первой половины года. Президент ЕЦБ Кристин Лагард и компания впервые нажали на курок в июле, повысив ставки на 50 базисных пунктов, после чего в сентябре и октябре последовало два последовательных повышения на 75 базисных пунктов. Как и его коллега из США, ЕЦБ замедлил темпы ужесточения и в декабре повысил ставку на 50 базисных пунктов.

Федеральная резервная система и Европейский центральный банк снова меняются

Декабрьские заявления центрального банка были сочтены ястребиными, и Кристин Лагард и председатель ФРС Джером Пауэлл предоставили материал по волатильности . С одной стороны, председатель Федеральной резервной системы удивил участников рынка своими жесткими словами, отметив, что у ФРС все еще есть планы на повышение ставок.

«Исторический опыт настоятельно предостерегает от преждевременного ослабления политики. Я бы не хотел, чтобы мы рассматривали возможность снижения ставок до тех пор, пока комитет не будет уверен, что инфляция устойчиво снижается до 2%», — добавил Пауэлл.

Сводка экономических прогнозов Федеральной резервной системы (SEP) не предусматривает снижения ставок в 2023 году, в то время как политики пересмотрели прогнозы инфляции в сторону повышения, ухудшив перспективы роста.

Президент ЕЦБ Кристин Лагард, с другой стороны, заявила, что политики ожидают «значительно дальнейшего» повышения ставок, поскольку инфляция слишком высока, добавив, что «очевидно», что в течение определенного периода времени следует ожидать повышения ставок еще на 50 базисных пунктов. Довольно ястребиный переход к ее обычно умеренным словам.

Таким образом, ФРС и ЕЦБ объединились в замедлении темпов ужесточения, но пообещали еще больше повысить меры в будущем, даже с риском нанести ущерб экономическому росту. Пауэлл и Лагард также сходятся в том, что ставят инфляцию выше роста. И это логично. Главная цель центральных банков — держать инфляцию под контролем, а не стимулировать экономику.

Их монетарные решения истощат огромную ликвидность, что явно подорвет экономический прогресс. Риски спада высоки.

Энергетический кризис может обостриться

В июне 2022 года Европейский совет принял шестой пакет санкций, который, в частности, запрещает покупку, импорт или передачу морской нефти и некоторых нефтепродуктов из России в ЕС. Ограничения применяются с 5 декабря 2022 года для сырой нефти и с 5 февраля 2023 года для других продуктов нефтепереработки. Временное исключение было сделано для импорта сырой нефти по трубопроводу, особенно для некоторых стран-членов ЕС, у которых нет альтернативных вариантов.

Реакция Москвы на санкции не заставила себя долго ждать. Кремль начал сокращать и, наконец, прекратил поставки газа в Европу в преддверии зимы, что привело к энергетическому кризису и дальнейшему усилению ценового давления. Дефицит энергии приводит к стремительному росту счетов за электроэнергию для домохозяйств на Старом континенте, что еще больше усиливает инфляционное давление и вынуждает правительства принимать различные меры для снижения цен.

До начала войны российский газ обеспечивал примерно 40% потребностей Европы. К ноябрю 2022 года ЕС удалось полностью заполнить емкости хранилищ к зиме, но нехватка газа на 2023 год неизбежна, особенно если потоки российского трубопроводного газа полностью прекратятся и на фоне ожиданий, что глобальный спрос продолжит расти.

Борьба с глобальным дефицитом энергии станет главной задачей наступающего года, и не только для Европейского Союза. Ожидается, что по мере того, как Китай отходит от своей политики нулевого распространения коронавируса, спрос на ископаемое топливо в стране резко возрастет. 

Сохраняющееся инфляционное давление должно привести к дополнительному повышению ставок, что в конечном итоге ограничит перспективы роста в ведущих странах мира.

Центральные банки пообещали еще больше повысить процентные ставки в первой половине 2023 года, несмотря на мнение рынка, что конец цикла ужесточения близок. Возможное снижение ставок следует отложить на следующий год.

Европа, вероятно, пострадает гораздо больше, чем Соединенные Штаты, из-за своей зависимости от российских энергоресурсов. Союзу будет сложнее найти альтернативные источники/поставщиков, особенно если спрос в Китае вырастет, как и ожидалось. При таком сценарии производственные затраты, скорее всего, вырастут, что сделает местную промышленность неконкурентоспособной.

После многих лет работы по замене источников энергии зелеными у ЕС может не остаться другого выбора, кроме как возродить ядерную энергетику. Это стало бы еще одним бременем для местных предприятий, которые посвятили время и ресурсы переходу на возобновляемые источники энергии.

Пара EUR/USD росла в течение первой половины декабря на фоне прежнего бычьего импульса, основанного на спекуляциях об ослаблении количественного ужесточения и о том, что снижение ставок не за горами. Но это был не реальный сценарий, и пара EUR/USD на самом деле торгуется ниже заявлений центральных банков, так как доллар США вновь укрепил свои позиции.

Остается несоответствие между тем, что рынок ожидает от ФРС, и тем, что ФРС говорит, что она будет делать. Чиновники ФРС неоднократно заявляли, что повышение ставок будет продолжаться. Но рынок оценивает терминальную ставку ниже 5,0%. Это означает, что в следующем году произойдет еще два повышения, что значительно медленнее, чем то, что происходило до сих пор.

Первый квартал — это момент истины, чтобы выяснить, остается ли ФРС верной своему выводу о том, что ставки будут выше, чем ожидают рынки. В ближайшие месяцы экономическая ситуация может существенно измениться, что может изменить позицию ФРС. Дело не в том, что рынок думает, что ФРС нечестна, а в том, что рынок думает, что ФРС слишком оптимистична в отношении экономики.